赣州达慧沃什若掌舵美联储，“降息+缩表”组合将如何重塑资产定价？

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　　（本文作者孙华平，山东财经大学北京研究院学术副院长）

　　一、沃什的“非典型”政策框架：降息+缩表

　　市场预期沃什可能接任美联储主席，其政策主张的核心特征是“降息+缩表”的组合拳——一边降低基准利率，一边收缩资产负债表。这种“价松量紧”的非典型路径在美联储历史上极为罕见。对市场而言，这意味着一个根本性的转变：过去投资者习惯了“美联储看数据”的被动救市模式，而沃什试图回归“规则导向”的主动管理框架。沃什的政策框架同时包含降息（利多资产）和缩表（利空资产）两个相反方向的力量，资产价格的方向取决于哪股力量占优。

　　二、黄金：短期承压，但长期逻辑未破

　　沃什政策对黄金的影响存在明显的“时间差”效应。

　　短期看，缩表带来的流动性收紧是主要矛盾。沃什表示，可能通过主动出售MBS等方式，将美联储资产负债表从当前的6.3万亿美元压缩，这类似于2018-2019年缩表期间黄金下跌约12%的经验。然而，沃什同时提出的“截尾均值通胀”值得关注——他主张剔除临时性的价格冲击，这在当前油价高企的背景下被市场解读为“鸽派”信号，暗示即便通胀数据偏高，美联储仍有降息空间。

　　从更宏观的视角看，黄金的中长期支撑并未瓦解。在当前各国央行持续购金、美元信用体系面临动态重构的背景下，可以在投资组合中适当比例地配置黄金。全球央行2026年一季度仍在净买入黄金，欧元区在美伊冲突后大幅增持43.2吨。这意味着即便短期因流动性挤压出现回调，配置型资金的托底意愿依然强劲。

　　三、股票：估值体系面临重构，流动性溢价消退

　　沃什对股票市场的最大冲击在于估值逻辑的根本性变化。

　　过去十几年，美联储的量化宽松和前瞻指引为市场提供了双重支撑：流动性充裕推高资产价格，“点阵图”提供的利率路径降低了贴现率的不确定性。而沃什明确表示要淘汰点阵图工具、缩减前瞻指引，这意味着政策透明度下降，市场需要为更高的不确定性定价。更关键的是缩表对流动性的影响。美元指数升至多年高位，而此前受益于“货币贬值交易”的资产则大幅回调。

　　但并非所有股票都会受到同等冲击。收益率曲线陡峭化（长端利率上升快于短端）对银行股形成利好——净息差扩大直接增厚利润。而高杠杆、高估值、依赖长期愿景的成长股（如部分科技和生物医药）面临最大的估值压缩风险。沃什主张的“生产率驱动增长”更利好现金流稳定、盈利可观的行业。股市将从“流动性驱动”转向“基本面驱动”，估值体系面临重构。

　　综合来看，沃什政策能否顺利推行也面临着现实中的三重约束。首先是美联储内部分歧创纪录。2026年4月FOMC会议以8：4投票维持利率不变，这是自1992年以来最大的决策分歧。四张反对票并非要求降息，而是反对声明中保留宽松倾向——这意味着委员会整体偏鹰。其次是通胀数据不支持宽松。美国3月核心PCE同比上涨3.5%，远高于2%的目标。中东冲突推动油价一度突破110美元/桶。当前美国面临增长放缓与通胀高企的困境，此时降息将严重损害美联储信誉。

　　另外，沃什的AI降息依据存在争议。沃什认为AI带来的生产率提升将抑制通胀，从而为降息创造空间。但经济学家对此分歧巨大：保守估计认为AI对生产率的提升每年仅7个基点，乐观估计则高达1.5个百分点。将货币政策锚定在一个高度不确定的预测上，本身就是相机抉择——而这与他主张的规则化框架相矛盾。

　　沃什上任对金融市场的影响，最终取决于一个核心问题的答案：缩表何时开始、以多快速度进行？短期来看，缩表的流动性收紧效应可能占主导，对黄金、股票和房贷利率都形成压制。中期来看，如果通胀受控、降息预期兑现，资产价格将迎来修复。

　　（南京信息工程大学商学院李亮博士对本文亦有贡献）

　　第一财经一财号独家首发，本文仅代表作者观点。